2023年天然气行业下半年投资策略 2022年工业用气占比显著缩水|天天热文

2023-07-06 16:01:03 来源:申万宏源研究
1.居民气顺价迎转机城燃行业困境反转

居民端顺价不畅使城燃公司毛差近年来普遍持续下降,2021年年中起,国际天然气价格持续走高。根据国家统计局和发改委公布数据,我国 天然气对外依存度为41%(2022年),国内天然气综合采购成本持续上涨。居民端顺价难问题突出,在综合采购价格快速上涨的过程中,城燃企业购销价差持续 收窄。公司在 2021-2022 年将上游涨幅基本全额或超额传导至非居用户,交叉补贴虽短期缓 解公司经营压力,但高价天然气长期将抑制天然气消费主体工商业客户的市场活力。1月国家发改委发布《关于组织签订2023年天然气中长期合同的通知》,要求上 游供气单位须足额保供,对居民用气和农村“煤改气”用气需求合同实现全覆盖。


(相关资料图)

2023年两会报告明确提出建立健全城镇燃气终端销售价格与采购成本联动机制, 积极推进天然气上下游价格联络机制的建立。早在2019年,成都、石家庄等部分省会城市出台相关政策,允许上游涨价因素适度向 下游居民端传导。其他经济较发达的城市也逐渐建立天然气上下游联动机制。4月,根据《天然气价格公告》,石家庄发改委单独将第一档居民管道天然气销售价格 上调0.37元/m³,对进一步深化居民气下游市场化程度做出表率。6月,根据《关于调整居民用管道天然气销售价格有关事项的通知》,南京市发改委同 样单独就第一档居民管道天然气销售价格上调0.30元/m³,上涨幅度同样较为可观。

各省管道气调价时往往是省会城市先行,然后省内其他城市进行跟随。如有更多省会城 市建立健全顺价机制并严格执行,有望带动更多地市加强顺价执行力度。2020年疫情低基数背景下,2021年全年天然气表观消费量强势恢复,全年同比增 长12.7%。2022年全年天然气消费量下滑1.7%。低基数背景下,今年3月、4月单月消费量已 实现高个位数增长(分别为9.3%、7.3%),全年天然气消费有望逐季度快速修复。

高毛差的非居民天然气消费需求有望快速增长,助力销气结构改善,受高价影响用气需求等因素影响,2022年工业用气占比显著缩水。气价回落,宏观经济环境改善,2023年工业气用量也有望快速修复。工商业销气毛差普遍高于居民,销气结构的改善有助于提升城燃公司盈利能力。在居民端顺价成本的10%的情景假设下,对居民气占比较低的昆仑能源,我们认 为居民端顺价改善有望对其归母利润提高9%。而对于基数相对较低的港华智慧能 源和居民气占比更高的华润燃气,居民端顺价改善对其业绩弹性更为显著,两家 公司归母利润的拉动率分别可达18%和20%。考虑到工商业在经济形势恢复背景下用气需求提升,参考销气业绩指引,我们预 计今年各家公司的工商端销气增幅均在10%以上。

2.国际气价企稳利好综合购气成本下降

年初以来欧洲天然气库存位列多年高位,2022/23采暖季结束时(3月31日),欧盟天然气库存量达626太瓦时,同比去年 同期高114%,远高于近五年平均值。 截至6月23日,欧盟国家天然气库存达849.80太瓦时,天然气储存设施的库存率 已超75%。欧盟有极大概率提前完成初期目标,充足库存减少今年欧洲补库压力。2022年7月欧盟成员国采取自愿措施,同意在2022年8月1日至2023年3月31日期间减少15% 天然气需求。 根据欧盟统计局发布的数据,该期间欧盟实际消费量与此前5年同期平均消费 量相比下降了17.7%,完成了计划目标。为继续确保2023/24冬季的天然气供应,在实施储气计划的同时,欧盟将在2023年4月1日至 2024年3月31日期间继续其自愿减少15%天然气消耗量的目标。

自愿联合采购机制由需求汇总和联合采购两部分组成。根据欧盟委员会数据,2023 年5月,欧盟完成首轮联合采购招标,吸引25家公司参与投标,可提供超过天然气 134亿m³。与传统的采购方式相比,联合采购机制流程较为透明,供需匹配时间大幅缩短,促进 与供应商长期合作,且将显著有益于中东欧等规模较小的需求市场。该机制有望减少欧盟内部竞争,提高欧盟公司议价能力,避免高波动价格带来的风险。

2022年,法国道达尔能源、意大利埃尼欧洲能源巨头入股卡塔尔北方气田扩建项 目。该气田有望在未来极大提升中东地区对欧洲的LNG出口。页岩革命后,美国对外出口LNG总量显著提升。2022年美国向欧盟出口LNG总量 约560亿立方米,约占欧洲液化天然气进口总量的40%。3月10日,美国承诺今年将持续提供至少500亿立方米天然气,以帮助欧洲进一步 摆脱对俄能源依赖。2022年受地缘政治因素影响,TTF期货均价与东北亚LNG现货均价飙升至 $40.8/mBtu及$34.6/mBtu。受库存充足叠加供给稳定性增强影响,截至2023年6月底,欧洲、亚洲气价已回 落至约$8-13/mBtu,均较年初回落50%以上。美国气价自2月底以来长期在$1.7-3/mBtu区间震荡,处于历年低位水平。

2022年12月国际气价处于高位,进口LNG综合价格与国内LNG价格在最高位时接 近8000元/吨。今年进口LNG综合价格与国内LNG价格中枢回落, 2023年6月初均击穿4000元/ 吨大关。国内外资源价格下降有利于城燃企业降低整体采购成本。国内资源方面,各大城燃公司积极开拓煤层气,页岩气等非常规气源,并积极获 取完全市场化的LNG资源,对国内管道气形成资源补充。国际资源方面,各公司自有或租赁LNG接收站窗口期,与国际资源方合作获得长 协或现货资源。目前海气成本优势逐渐突出的情况下,有效降低公司天然气综合采购成本。

受暖冬压降需求,能源替代,LNG供给强劲等因素影响,2023年初以来欧洲天然 气库存一直位列历年高位,补库压力远小于去年。欧洲供需两侧更有准备,联合采气及需求削减计划延长等有助于降低欧洲天然气 结构性失衡风险。截至2023年6月,欧亚两大天然气消费市场价格基本回落至2021年上半年水平。国际气价回落带动国内天然气市场化资源价格走低,国内大型城燃公司打造“国 内+国外”资源池,采购海内外LNG、非常规气成本下降,有效降低综合成本。

3.重点标的:重视城燃复苏机遇

顺价机遇提升+工商销气恢复+国际气价回落,我们推荐两条投资主线:港股城燃:居民顺价机制完善及非居用气恢复关键受益者,推荐低估值标的港华智慧 能源(01083.HK)、华润燃气(01193.HK)、中国燃气(00384.HK)、昆仑能源 (00135.HK)、新奥能源(02688.HK)。LNG贸易:国际气价回落,进口国际资源至国内的机遇回归,推荐产业一体化标的新 奥股份(600803.SH)、九丰能源(609050.SH)。业务结构较集中,营收高增净利润下降。华润燃气是中国最大的城市燃气运营商之一,项目广泛分 布于中国经济较为发达的地区。2022年公司实现营业收入943.38亿港元,同比增长18.45%。归母 净利润47.33亿港元,同比下降25.99%。

销气量增加,毛差今年有望反弹。2022年公司全年销气量358.9亿方,同比增长5.3%。全年销气 毛差0.45元/m³,同比减少0.07元/m³。如居民顺价改善,在居民气顺价幅度达2022年采购成本的 10%的情况下,预计2023年可增厚公司归母净利润9.69亿元。公司积极开拓多元气源,深挖市场潜力。为减少对于三桶油的依赖,降低综合采购成本,公司积极 开发国内煤制气、煤层气、国家管网,国外长协等资源,如东LNG接收站近日也正式开工。此外, 在国家能耗双控和国家安全整治的背景下,公司紧抓居民棚户区改造、商业“瓶改管”和工业技术 改造带来的市场需求,实现新用户的开发,增加销气量。

综合服务业务收入利润快速增长,综合能源业务发展前景广阔。公司以安全用气为切口,提供包括 智能厨居产品在内的丰富综合服务产品。公司综合服务营业额由22.4亿港元大幅增长42.5%至31.9 亿港元,分部溢利增长60.4%至11.5亿港元。公司的综合能源项目也拥有良好的发展前景,经营区 域内市场空间近283亿元,全年新签项目58个,营收规模增长45.5%至9.5亿港元。深耕全国城燃分销市场,营收增加但净利润大幅下降。公司深耕全国城燃分销市场,城市燃气项目183 个。2022年,公司实现营业收入200.73亿港元,同比增长17%。受参股的上海燃气大幅亏损影响,公 司归母净利润9.65亿港元,同比下降23.01%。公司已退出上海燃气25%的股权,未来非经营性损失与 收益对公司业绩的影响将被减弱。

销气量逆势增长,毛差长期有望修复。2022年公司实现燃气销气量5%的增长,销气毛差下降至0.50 元/m³ ,同比减少0.01元/m³。随着居民端顺价政策的推出和公司对于三桶油外气源的探索,销气毛 差有望在2023年恢复。积极推动零碳园区建设,光伏项目收益有望进一步升高。截至2023年3月,公司累计签约光伏装机 1.8GW,其中已并网1GW,在建0.3GW。公司发挥客户优势资源,加强屋顶光伏开发及零碳园区建设, 积极抢占优质工业园区,目前拥有零碳园区80个,可开发屋顶1.2亿平方米。公司光伏项目回报率高于 行业平均水平,随着光伏组件价格下降,峰值电价上调,预计光伏项目将进一步增厚公司收益。燃气+能源管理项目发展初见成效 。公司推出燃气+能源管理智能化服务,服务类型包括区域供热服务、 工商供能服务和居民采暖服务。2022年公司新开发燃气+能源管理项目数同比增加47%,能源销量同 比增加30%至4.2亿kWh,带动燃气直接销量同比增长95%。

2022/23财年公司归母净利润大幅下降。2022/23财年公司实现营业收入919.88亿港元,同比增长 4.27%;归母净利润42.93亿港元,同比减少43.96%。居民气占比高,顺价不畅对公司毛差造成较大冲击。2022/23财年公司城镇燃气销气量230亿m³,同 比增长5.0%。天然气销售税前利润29.20亿港元,同比下滑30.6%。天然气销售盈利能力下滑原因包 括:1)财年内国际气价大幅上涨,国内气价跟涨带动公司提升公司整体采购成本。2)低毛差的居民 气占比较高,2022/23财年达36.4%。3)顺价机制不畅,受合同气量不足等因素影响,公司采购高价 气导致居民端成本倒挂。2022/23财年零售气毛差收窄至0.42元/m³,同比下降0.08元/m³。

顺价前景,销气毛差反弹空间大。河北省发改委等部门已下发通知,明确2023-2024年对民生用气保 量保价,对气价倒挂给予资金支持和组织保障。政策的完善落实将减轻企业经营压力。随着全国多地 完善天然气价格联动机制,上游价格波动可向终端用户及时传导。如各地市按照7%收入回报原则制定 配气价格,公司未来销气盈利稳定性将增强,毛差水平有望得到显著改善。增值业务与综合能源业务前景广阔,可进一步挖掘存量用户潜力。增值业务核心业务板块“壹品慧” 平台具有轻资产零售属性,已获得香港联交所批准进入分拆上市流程,有望进一步释放公司估值潜力。 公司工商业用户持续开拓,带来供热、供冷、供电等综合能源业务发展机遇。

(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)

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